Wie hoch ist eine Rendite?
Die WGZ-Bank hat eine interessante Studie durchgeführt, in der
Menschen gefragt wurden, welche Rendite man in den vergangenen Jahrzehnten
mit verschiedenen Anlagen erzielen konnte. Wenn Sie möchten, können Sie
an dieser Steller auch einmal die Werte schätzen, bevor Sie weiterlesen:
Was glauben Sie -
welche Rendite [in Prozent] wurde in den letzten 25 Jahren im
Jahresdurchschnitt erzielt...
a) ...mit Aktien des DAX?
b) ...mit Bundesanleihen?
c) ...mit Geldmarktanlagen? (z.B. Tagesgeld)
d)
...mit Wohnimmobilien in Deutschland?
Die Durchschnitte der Antworten waren zu Aktien 13,3%, zu Anleihen
11,2% und zu Wohnimmobilien 15,2%. Insbesondere die Rendite von
Wohnimmobilien wurde somit deutlich überschätzt. Tatsächlich erreichte
in den zurückliegenden 25 Jahren die jährliche Rendite bei Aktien 11,5%,
bei Anleihen 7,3% und bei Wohneigentum 7,4%.
In der Spieltheorie unterstellen wir oft "Rationalität",
wozu natürlich auch gehört, dass die Entscheider relevante Werte schätzen
können. Doch schon diese einfache Studie deutet darauf hin, dass die
"echte Menschen" dazu nicht in der Lage sind. Wir liegen schon
bei einfachen Einschätzungen völlig daneben. Schlimmer noch, wenn man
die Befragten in Altersgruppen aufteilt, dann fällt auf, dass sie mit
zunehmendem Alter besonders die Rendite von Immobilien noch mehr überschätzen
als die Jüngeren. Man könnte also fast meinen, dass Lebenserfahrung hier
sogar schädlich ist und wir mit zunehmendem Alter gewissermaßen zurückdummen.
Aber keine voreiligen Schlüsse!
Was ist Rendite überhaupt?
Die einfache Gegenüberstellung der "wahren" Rendite mit der
geschätzten lässt die befragten Menschen auf den ersten Blick dumm
erscheinen. Aber haben die Befragten überhaupt eine Angabe über die
mathematische Rendite gemacht? Oder haben sie sich vielleicht statt dessen
dazu geäußert, wie vorteilhaft die verschiedenen Anlageformen für reale
Lebenssituationen gewesen wären?
Wir Menschen nehmen sehr oft derartige Transformationen vor. Wenn wir
beispielsweise die Temperatur unserer Umgebung schätzen sollen, dann schätzen
wir auch nicht die physikalisch messbare Temperatur, sondern wir schätzen
einen Wert, der für unsere Lebenswirklichkeit von Bedeutung ist. Zum
Beispiel hängt die Gefahr auszukühlen nicht nur von der physikalischen
Temperatur ab, sondern auch von anderen Einflussfaktoren wie der
Windgeschwindigkeit an der Hautoberfläche und der Luftfeuchtigkeit. Als Käufer
moderner Sportkleidung kennen wir daher heutzutage auch den Begriff der
"gefühlten Temperatur" oder den "Windchill".
Vielleicht gibt es ja auch so etwas wie eine gefühlte Rendite, und
die Befragten haben in Wahrheit nicht die einfache mathematische Rendite
geschätzt, sondern einen anderen Wert, der für ihre Lebenswirklichkeit
von viel größerer Bedeutung ist. Denn eine Immobilie bietet weitere Vor-
und Nachteile, die in der reinen Renditerechnung nicht auftauchen:
Absicherung gegen schlechte Zeiten. Einmal angenommen, man hat für
schlechte Zeiten gespart und muss jetzt von dem Ersparten leben. Wenn das
Ersparte in Aktien steckt und die Aktienkurse gerade im Keller sind, dann
hat man ein Problem. Hat man dagegen eine selbst genutzte Immobilie
erworben, dann können einem Schwankungen auf dem Immobilienmarkt erst
einmal kalt lassen, besonders wenn sie bereits abbezahlt ist. Die
Investition in eine Immobilie hat somit einen weiteren Sicherheitsaspekt,
den Aktien nicht haben.
Wertschwankungen. Erfahrungsgemäß schwanken die Preise für
Immobilien weniger als die anderer Anlageformen. Das wird oft als ein
entscheidender Vorteil von Immobilien angesehen. Es könnte aber auch
sein, dass wir die Schwankungen der von Immobilienpreisen systematisch
unterschätzten. Denn im Gegensatz etwa zu Aktien sehen wir bei Immobilien
nicht jährlich nach ihrem Wert, sondern normalerweise erst nach
wesentlich längeren Zeiträumen, zum Beispiel wenn wir die Immobilie
wieder verkaufen wollen. Deshalb könnte es sein, dass wir den Vorteil der
Wertbeständigkeit von Immobilien überschätzen.
Liquidität. Immobilien sind wesentlich schwerer handelbar als
die meisten anderen Anlageformen. Das führt zu Inlexibilität und ist
daher besonders dann ein großer Nachteil, wenn Mobilität gefragt ist.
Leverage-Effekt. Der Kauf von Immobilien hat gegenüber fast
allen anderen Anlageformen noch einen weiteren Unterschied: man kauft hier
meist auf Kredit. Da man auf diese Weise nur einen verhältnismäßig
kleinen Anteil von Eigenmitteln einsetzt, wirken sich Änderungen des
Immobilienwerts verstärkt auf diese Eigenmittel aus. Der Fachausdruck dafür
heißt Leverage-Effekt (finanzieller Hebel). Auch wenn in die Rendite aus
der Immobilie selbst eher gering ist, kann sie durch den Leverage-Effekt
bezogen auf das Eigenkapital sehr hoch werden.
Inflation. In Zeiten hoher Inflation sind die Investitionen in
Sachwerte generell von Vorteil. Menschen, die Erfahrung mit hohen
Inflationsraten haben, werden daher tendenziell eine höhere Rendite von
Immobilien "fühlen". Dies gilt insbesondere im Vergleich zu
Geldanlagen in verzinsliche Produkte.
Steuern. Bei einer langen Anlagedauer ist der Mehrgewinn aus
einem Immobilienverkauf steuerfrei. Auch diesen Effekt werden erfahrene
Anleger in die Einschätzung ihrer gefühlten Rendite mit einbeziehen.
Zwangsspareffekt. Wer eine Immobilie erwirbt, verpflichtet sich,
über eine lange Zeit hinweg regelmäßig hohe Beträge an die Bank zu
zahlen. Dies hat den gleichen Effekt, wie wenn man regelmäßig einen größeren
Betrag spart. Diese erhöhte Spardisziplin führt auf lange Sicht zu einem
erheblichen Vermögenszuwachs (allerdings zulasten des Konsums in früheren
Lebensjahren).
Wie man sieht, gibt es eine Reihe guter Gründe, weshalb die
Investitionen in eine selbstgenutzte Immobilie Vorteile bringt, die in
einer reinen Renditebetrachtung der An- und Verkaufspreise unberücksichtigt
bleiben. Wir Menschen haben möglicherweise feine Antennen, die uns in
unserer Einschätzung auch derartige Dinge mitberücksichtigen lassen. Zu
dieser Interpretation passt auch, dass ältere Menschen den Immobilien
eine höhere gefühlte Rendite zuordnen als jüngere: erstens haben die älteren
in ihrem Leben eher die Erfahrung gemacht, dass Menschen auf lange Sicht
besser dastehen, wenn sie in Immobilien investiert haben. Zweitens hat die
Forderung nach beruflicher Mobilität in den letzten Jahren zugenommen, so
dass der Hauptnachteil einer Immobilie, die Inflexibilität, für die Älteren
ein kleinerer Nachteil ist als für die Jüngeren.
Gibt es die "Gefühlte Rendite" wirklich?
Meine Hypothese von der gefühlten Rendite ist zwar eine
plausible Idee, aber es ist natürlich keineswegs sicher, ob sie zutrifft.
Ich habe mir daher einige Fragen ausgedacht, die klären sollen, was
Menschen wirklich denken, wenn sie das Wort "Rendite" hören. In
einem Online-Quiz der Sendung Quarks & Co. wurden daher einige
Beispiele für Geldanlagen genannt und die Teilnehmer gefragt, wie groß
sie die zugrundeliegende jährliche Rendite schätzen.
Die erste Frage bezieht sich auf die sachliche Nennung zweier Geldbeträge
im Abstand von 30 Jahren, aus denen die Rendite geschätzt werden sollte:
Frage 1: Timo hat im Jahr 1978 150.000 Euro angelegt und sich seitdem
nicht mehr darum gekümmert. Im Jahr 2008 hat er 500.000 Euro auf seinem
Konto. [Wie hoch schätzen Sie die durchschnittliche jährliche Rendite in
Prozent?]
Im Gegensatz zu der WGZ-Studie sind hier zwei konkrete Zahlenwerte
genannt, die an dieser Stelle mit keiner speziellen Anlageform verbunden
werden können. Der Befragte sollte sich an dieser Stelle möglichst keine
konkrete Anlageform (wie Aktien oder Immobilien) vorstellen. Diese Frage
sollte eine Einschätzung liefern, wie der reine Schätzfehler bei
langfristigen Geldanlagen ausfällt. Aus sehr vielen Hörsaalexperimenten
ist mir bekannt, dass Menschen nicht in der Lage sind, den langfristigen
Verlauf einer exponentiellen Wachstumsfunktionen richtig einzuschätzen
(mich selbst übrigens eingeschlossen). Die Formel, die dem Zinswachstum
zugrundeliegt, lautet:
Kn = K0 * (1+i)^n
Kn = Kapital zum Zeitpunkt n
K0 = Kapital zum Zeitpunkt 0
i = Zinssatz
Ein Kapitalbetrag, der sich nach dieser Funktion vermehrt, wächst in
absoluten Beträgen zuerst langsam und dann immer schneller. Wir denken
intuitiv aber immer in linearen Zusammenhängen. Im obigen Beispiel können
wir uns daher nicht vorstellen, dass ein kleines Wachstum von etwa 4,1% für
diese gewaltige Kapitalsteigerung ausreicht und überschätzen daher die
Rendite erheblich, die uns notwendig erscheint, damit dieser Zuwachs
erreicht wird. Dass dieser Schätzfehler eintritt, ist zu erwarten, und
daher dient die Frage im wesentlichen dazu, einen Vergleichspunkt für die
folgenden Fragen festzulegen. Betrachten wir nun das nächste Beispiel:
Frage 3: Michaela legt ebenfalls im Jahr 1978 150.000 Euro an. Auch sie
lässt ihr Geld bis zum Jahr 2008 auf ihrem Konto. Allerdings sieht
Michaela alle fünf Jahre kurz nach, wie sich ihr Geld entwickelt hat.
Dabei stellt sie folgende Renditen fest:
bis
1983: +10%
bis 1988: -10%
bis 1993: +80%
bis 1998: -20%
bis 2003: +110%
bis 2008: +12%
Wenn man ausrechnet, auf welchen Endwert das Anfangskapital bei diesen
Renditen ansteigt, dann erhält man die ziemlich genau den gleichen Betrag
wie im Beispiel 1, also etwa 500.000 €. Folglich muss die
durchschnittliche jährliche Rendite hier ebenso groß sein wie im
Beispiel 1. Ziel dieser Frage ist es herauszufinden, ob wir bei
dieser Darstellung des Problems einen systematisch anderen Schätzfehler
machen als im ersten Beispiel. Das Problem des exponentiellen Wachstums
wird hier noch verschärft, weil die negativen Prozentsätze von oben nach
unten gerechnet andere absolute Werte ergeben als von unten nach oben.
Wenn zum Beispiel ein Betrag von 100 € erst um 10% fällt und
anschließend wieder um 10% steigt, dann führt dies nur zu einem Wert von 99 €.
Frage
4: Andreas macht es wie Michaela, er sieht aber nur alle fünfzehn Jahre
nach dem Geld:
bis
1993: +78%
bis 2008: +88%
Auch hier entsteht aus dem Anfangskapital von 150.000 € der gleiche
Endwert wie bei den beiden vorangegangenen Beispielen. Hier lassen wir uns
in die Irre führen, weil die beiden hohen Prozentsätze jeweils für
einen 15-Jahres-Zeitraum gelten, wir es aber gewohnt sind, Prozentsätze für
ein einzelnes Jahr zu vergleichen.
In diesen drei Fragen ging es zunächst darum, die Schätzfehler unter
bestimmten Darstellungsformen zu erfahren. Zwei Tests zur gefühlten
Rendite folgen nun:
Frage 5: Welche Geldanlage erscheint Ihnen rückblickend als die
riskanteste?
Obwohl allen drei Fällen die gleiche
durchschnittliche jährliche Rendite zugrunde liegt, finden wir das
Beispiel mit den vielen Zwischenwerten am riskantesten (zumindest ist dies
das Ergebnis meiner Vorstudien). Allein durch die Nennung von
Zwischenwerten wird uns nämlich bewusst, dass es überhaupt Schwankungen
gibt, und besonders die negativen Schwankungen nehmen wir überspitzt
wahr. Das Beispiel, in dem nur der Endwert nach 30 Jahren genannt wird,
empfinden wir daher als am wenigsten riskant. Und das, obwohl wir in
Wahrheit gar nicht wissen, ob es in der Zwischenzeit eventuell genauso
stark oder sogar stärker geschwankt hat als der Kapitalbetrag in den
beiden anderen Beispielen. Dieser Effekt könnte gerade bei
Immobilienbesitz auftreten, weil man bei ihm in der Regel ebenfalls nur
den Anfangs- und den Endwert kennt. Bei Aktien dagegen wird einem mit
jedem Blick auf den Depotstand bewusst, dass die Werte auch stark
schwanken können.
Frage 6: Welche der genannten Personen wären Sie am
liebsten gewesen?
Frage 7: Wir geben Ihnen jetzt folgende
Zusatzinformation: Timos Geldanlage war der Kauf eines Reihenhauses im
Jahr 1978. Er hat das Haus zwischenzeitlich selbst bewohnt und im Jahr
2008 wieder verkauft. Dagegen
haben Michaela und Andreas in der gleichen Zeit ausschließlich
in Aktien investiert. Welche der genannten Personen wären Sie
jetzt am liebsten gewesen?
Die Antwort auf Frage 6 ist im wesentlichen
Geschmacksache und hängt von den vorangegangenen Schätzfehlern und der
persönlichen Risikoeinstellung ab. Frage 7 hingegen gibt nun eine
Zusatzinformation, die die bisher neutrale Geldanlage als eine
Immobilieninvestition kennzeichnet. Wenn die These richtig ist, dass
Menschen die Nichtrendite-Vorteile einer Immobilienanlage erkennen, dann
sollten viele Befragte nun umschwenken und die Immobilieninvestition
bevorzugen. Ob das tatsächlich passiert, wird sich natürlich erst bei
der Auswertung der Daten zeigen.
Zusätzlich zu den Fragen zur gefühlten Rendite gibt
es noch Frage 2, die wir bisher ausgelassen haben:
Frage 2: Wie sicher sind Sie, dass Ihre Schätzung
von eben in etwa (d.h. +/- 2 Prozentpunkte) korrekt ist?
-
sehr sicher (zu über 90% sicher)
-
ziemlich sicher (zu über 70% sicher)
-
keine Vorstellung (zu etwa 50% sicher)
-
eher unsicher (zu unter 30% sicher)
-
eher unsicher (zu unter 10% sicher)
Da es hier leicht möglich ist zu überprüfen, ob
die gegebene Antwort tatsächlich zugetroffen hat, kann man sehen, ob sich
die Befragten in der Summe unter- oder überschätzt haben. Zum Beispiel
sollten in der Klasse derer, die sich zu über 90% sicher waren, nur 10%
falsche Antworten zu finden sein. Sehr oft kommt es bei Fragen dieser Art
zur "Overconfidence", also der Erscheinung, dass sich Menschen
ihre Sache zu sicher sind. Allerdings besteht bei allen Finanzthemen eine
ausgeprägte Tendenz, sich einschüchtern zu lassen. Diese Frage soll
untersuchen, welche der beiden Effekte überwiegt.
So viel schon einmal als Hintergrundinformation für
all diejenigen, die bei dem Quiz mitgemacht haben. Sobald mir die Daten
vorliegen, werde ich sie ausführlich auf die oben genannten
Fragestellungen hin untersuchen und dann an dieser Stelle schon einmal
vorab die Ergebnisse veröffentlichen.
Also besuchen Sie diese Seite in einigen Monaten
wieder (die in der ersten Veröffentlichung dieses Beitrags genannten
"Wochen" waren etwas zu optimistisch...). Und bis dahin können Sie ja schon mal mein Spieltheorie-Buch
lesen oder - wenn Sie wissen möchten, wie man Spieltheorie im
Geschäftsleben anwendet - das von ihr herausgegebenen Buch Coopetition;-)
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